企業(yè)價值評估方法
企業(yè)價值評估方法
對目標企業(yè)價值的合理評估是在企業(yè)并購和外來投資過程中經(jīng)常遇到的非常重要的問題之一。適當(dāng)?shù)脑u估方法是企業(yè)價值準確評估的前提。今天，學(xué)習(xí)啦小編為你帶來了企業(yè)價值評估方法。
企業(yè)價值評估方法是什么
1、注重貨幣時間價值的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法(DCF)
企業(yè)資產(chǎn)創(chuàng)造的現(xiàn)金流量也稱自由現(xiàn)金流，它們是在一段時期內(nèi)由以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的營業(yè)活動或投資活動創(chuàng)造的。但是未來時期的現(xiàn)金流是具有時間價值的，在考慮遠期現(xiàn)金流入和流出的時候，需要將其潛在的時間價值剔除，因此要采用適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率進行折現(xiàn)。
圖2 DCF法現(xiàn)金流量示意圖如圖2所示，如果以t0為項目的起始日期，則該項目的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量為 。
因此，DCF方法的關(guān)鍵在于未來現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率的確定。所以該方法的應(yīng)用前提是企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營和未來現(xiàn)金流的可預(yù)測性。DCF法的局限性在于只能估算已經(jīng)公開的投資機會和現(xiàn)有業(yè)務(wù)未來的增長所能產(chǎn)生的現(xiàn)金流的價值，沒有考慮在不確定性環(huán)境下的各種投資機會，而這種投資機會會在很大程度上決定和影響企業(yè)的價值。
2、假定收益為零的內(nèi)部收益率法(IRR)
內(nèi)部收益率就是使企業(yè)投資凈現(xiàn)值為零的那個貼現(xiàn)率。它具有DCF法的一部分特征，實務(wù)中最為經(jīng)常被用來代替DCF法。它的基本原理是試圖找出一個數(shù)值概括出企業(yè)投資的特性。內(nèi)部收益率本身不受資本市場利息率的影響，完全取決于企業(yè)的現(xiàn)金流量，反映了企業(yè)內(nèi)部所固有的特性。
但是內(nèi)部收益率法只能告訴投資者被評估企業(yè)值不值得投資，卻并不知道值得多少錢投資。而且內(nèi)部收益率法在面對投資型企業(yè)和融資型企業(yè)時其判定法則正好相反：對于投資型企業(yè)，當(dāng)內(nèi)部收益率大于貼現(xiàn)率時，企業(yè)適合投資;當(dāng)內(nèi)部收益率小于貼現(xiàn)率時，企業(yè)不值得投資;融資型企業(yè)則不然。
一般而言，對于企業(yè)的投資或者并購，投資方不僅想知道目標企業(yè)值不值得投資，更希望了解目標企業(yè)的整體價值。而內(nèi)部收益率法對于后者卻無法滿足，因此，該方法更多的應(yīng)用于單個項目投資。
3、完全市場下風(fēng)險資產(chǎn)價值評估的CAPM模型
資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)最初的目的是為了對風(fēng)險資產(chǎn)(如股票)進行估價。但股票的價值在很大程度上取決于購進股票后獲得收益的風(fēng)險程度。其性質(zhì)類似于風(fēng)險投資，二者都是將未來收益按照風(fēng)險報酬率進行折現(xiàn)。因此CAPM模型在對股票估價的同時也可以用來決定風(fēng)險投資項目的貼現(xiàn)率。
在一般經(jīng)濟均衡的框架下，假定所有投資者都以收益和風(fēng)險為自變量的效用函數(shù)來決策，可以推導(dǎo)出CAPM模型的具體形式：
看似復(fù)雜的公式背后其實蘊藏的是很簡單的道理。資產(chǎn)的期望收益率取決于無風(fēng)險收益率、市場組合收益率還有相關(guān)系數(shù)的大小。其中無風(fēng)險收益率講的是投資于最安全資產(chǎn)比如存款或者購買國債時的收益率;市場組合收益率是市場上所有證券品種加權(quán)后的平均收益率，代表的是市場的平均收益水平;相關(guān)系數(shù)表示的是投資者所購買的資產(chǎn)跟市場整體水平之間的關(guān)聯(lián)性大小。所以，該方法的本質(zhì)在于研究單項資產(chǎn)跟市場整體之間的相關(guān)性。
CAPM模型的推導(dǎo)和應(yīng)用是有嚴格的前提的，對市場和投資者等都有苛刻的規(guī)定。在中國證券市場有待繼續(xù)完善的前提下，CAPM模型的應(yīng)用受到一定的限制，但是其核心思想?yún)s值得借鑒和推廣。
4、加入資本機會成本的EVA評估法
EVA(Economic Value Added)是近年來在國外比較流行的用于評價企業(yè)經(jīng)營管理狀況和管理績效的重要指標，將EVA的核心思想引入價值評估領(lǐng)域，可以用于評估企業(yè)價值。
在基于EVA的企業(yè)價值評估方法中，企業(yè)價值等于投資資本加上未來年份EVA的現(xiàn)值，即：企業(yè)價值 = 投資資本 + 預(yù)期EVA的現(xiàn)值。
根據(jù)斯騰•斯特的解釋，EVA是指企業(yè)資本收益與資本機會成本之間的差額。即：
EVA=稅后營業(yè)凈利潤-資本總成本=投資資本×(投資資本回報率-加權(quán)平均資本成本率)。
EVA評估法不僅考慮到企業(yè)的資本盈利能力，同時深入洞察企業(yè)資本應(yīng)用的機會成本。通過將機會成本納入該體系而考察企業(yè)管理者從優(yōu)選擇項目的能力。但是，對企業(yè)機會成本的把握成為該方法的重點和難點。
5、符合“1+1=2”規(guī)律的重置成本法
重置成本法將被評估企業(yè)視為各種生產(chǎn)要素的組合體，在對各項資產(chǎn)清查核實的基礎(chǔ)上，逐一對各項可確指資產(chǎn)進行評估，并確認企業(yè)是否存在商譽或經(jīng)濟性損耗，將各單項可確認資產(chǎn)評估值加總后再加上企業(yè)的商譽或減去經(jīng)濟性損耗，就可以得到企業(yè)價值的評估值。即：企業(yè)整體資產(chǎn)價值=∑單項可確指資產(chǎn)評估值+商譽(或-經(jīng)濟性損耗)。
重置成本法最基本的原理類似于等式“1+1=2”，認為企業(yè)價值就是各個單項資產(chǎn)的簡單加總。因此該方法的一個重大缺陷是忽略了不同資產(chǎn)之間的協(xié)同效應(yīng)和規(guī)模效應(yīng)。也就是說在企業(yè)經(jīng)營的過程中，往往是“1+1〉2”，企業(yè)的整體價值是要大于單項資產(chǎn)評估值的加總的。
6、注重行業(yè)標桿的參考企業(yè)比較法和并購案例比較法
參考企業(yè)比較法和并購案例比較法通過對比與被評估企業(yè)處于同一或類似行業(yè)和地位的標桿對象，獲取其財務(wù)和經(jīng)營數(shù)據(jù)進行分析，乘以適當(dāng)?shù)膬r值比率或經(jīng)濟指標，從而得出評估對象價值。
但是在現(xiàn)實中，很難找到一個跟被評估企業(yè)具有相同風(fēng)險和相同結(jié)構(gòu)的標桿對象，因此，參考企業(yè)比較法和并購案例比較法一般都會按照多重維度對企業(yè)價值表現(xiàn)的不同方面進行拆分，并根據(jù)每一部分與整體價值的相關(guān)性強弱確定權(quán)重。即被評估企業(yè)價值=(a×被評估企業(yè)維度1/標桿企業(yè)維度1+b×被評估企業(yè)維度2/標桿企業(yè)維度2+…)×標桿企業(yè)價值。
7、上市公司市值評估的市盈率乘數(shù)法
市盈率乘數(shù)法是專門針對上市公司價值評估的。被評估企業(yè)股票價格=同類型公司平均市盈率×被評估企業(yè)股票每股收益。
運用市盈率乘數(shù)法評估企業(yè)價值，需要有一個較為完善發(fā)達的證券交易市場，還要有行業(yè)部門齊全且足夠數(shù)量的上市公司。由于我國證券市場距離完全市場還有一定距離，同時國內(nèi)上市公司在股權(quán)設(shè)置和結(jié)構(gòu)等方面又有較大差異，現(xiàn)階段來講，市盈率乘數(shù)法僅作為企業(yè)價值評估的輔助體系，暫時不適合作為獨立方法對企業(yè)進行整體價值評估。但是在國外市場上，該方法的應(yīng)用較為成熟。
公司價值評估常用方法淺析
(一)賬面價值法
賬面價值是指資產(chǎn)負債表中的股東權(quán)益的價值或凈值。使用賬面價值法所得到的公司價值實際上是對其賬面價值的調(diào)整，最常用的調(diào)整方法是用公司資產(chǎn)的重置成本估計數(shù)代替賬面價值或用公司資產(chǎn)的變賣價值代替賬面價值。其中重置成本是指并購企業(yè)自己重新構(gòu)建一個與目標企業(yè)完全相同的企業(yè)所需要花費的成本。這是賬面價值法的理論基礎(chǔ)——“替代原則”：任何一個潛在的投資者在購置一項資產(chǎn)時，他所愿意支付的價格不會超過建造一項與所購資產(chǎn)具有相同用途的代替品所需的成本。在測定一項資產(chǎn)的重置成本時，往往存在無活躍的二級市場和參照物、通貨膨脹、過時貶值等因素，尤其對于長期資產(chǎn)的評估具有較大的難度。
賬面價值法在評估公司價值時的優(yōu)點是具有客觀性。尤其是當(dāng)標的公司缺乏可靠的財務(wù)數(shù)據(jù)或?qū)Ρ葦?shù)據(jù)時。
賬面價值法最大的不足是將一個企業(yè)有機體割裂開來，企業(yè)不是各種生產(chǎn)資料的簡單累加，企業(yè)價值應(yīng)該是企業(yè)整體素質(zhì)的體現(xiàn)。將某項資產(chǎn)脫離整體單獨進行評估，其成本價格將和它所給整體帶來的邊際收益相差甚遠。企業(yè)資產(chǎn)的賬面價值與企業(yè)創(chuàng)造未來收益的能力相關(guān)性極小。因此，其評估結(jié)果實際上并不是嚴格意義上的企業(yè)價值，充其量只能作為價值參照，提供評估價值的底線。 與其他方法相比，由于賬面價值法強調(diào)企業(yè)資產(chǎn)的重置成本，所以使用范圍受到限制，對于高科技公司和服務(wù)性公司尤其不適合。一般來說，賬面價值法局限于以下使用范圍：評估存在大量有形資產(chǎn)的公司;評估不以營利為目的的組織;評估處于虧損邊緣的公司等。
(二)市場價值法
市場價值法是通過加總公司發(fā)行在外的各種證券的市場價值來估計該公司的價值。該方法的理論基礎(chǔ)是有效、理性市場假設(shè)。
有效市場假設(shè)是現(xiàn)代財務(wù)和金融理論的立論基礎(chǔ)之一。其推論主要包括：1.長期而言，專業(yè)投資者所獲得的投資回報率與其他投資者僅通過購買并持有具有相同風(fēng)險的證券所獲得的投資回報率相同。2.當(dāng)前的股票價格反映了當(dāng)前所有公
開的信息。3.股票價格對于新信息的反應(yīng)是及時的、無偏的。
盡管有大量事實支持有效市場假設(shè)，但市場失效的情況仍時有發(fā)生，主要表現(xiàn)為：股票價格波動的規(guī)律性、不反映價值的證券價格和股票回報率的超常波動。與有效市場理論相對立的價值學(xué)派認為內(nèi)在價值才能反映公司的真實價值，股票的非理性波動使市場價值僅能作為價值評估的參考。
市場價值法對于評估實踐的重要意義在于：平均來看，市場對公司的評估比任何一個個人的評估更為精確，因此運用市場價值法可以得出可靠的公司價值評估結(jié)果。由于市場價值法僅直接適用于股票公開發(fā)行上市的公司，適用范圍受到限制。
(三)相對估值法
相對估值法是指通過尋找可比公司，根據(jù)某些共同價值驅(qū)動因素(如收入、盈利、現(xiàn)金流量等變量)，借用可比公司價值來估算目標公司的價值的一種價值評估方法。這種方法是假設(shè)存在一個支配企業(yè)市場價值的主要變量(如盈利等)，而市場價值與該變量的比值對各企業(yè)而言是類似的、可比較的。
1.市盈率法
根據(jù)目標公司的每股收益乘以可比公司的平均市盈率確定其價值的方法。采用這種方法估算目標公司的價值，以投資為出發(fā)點，著眼于未來經(jīng)營收益，并在測算方面形成了一套較為完整有效的科學(xué)方法，而且簡單易懂，綜合性強，因而為各種并購評估廣泛使用，尤其適用于通過二級市場進行并購的情況。但是如果收益是負值，市盈率就失去意義。而且市盈率除了受公司本身基本面的影響外，還受到整個經(jīng)濟景氣程度的影響，因此對目標公司的β值有較高要求。主要適用于連續(xù)盈利，并且β值接近于1的公司。
2.市凈率法
根據(jù)目標公司的每股凈資產(chǎn)乘以可比公司的平均市凈率確定其價值的方法。這種方法假設(shè)股權(quán)價值是凈資產(chǎn)的函數(shù)，類似公司有相同的市凈率，凈資產(chǎn)越大則股權(quán)價值越大。市凈率法的使用范圍比市盈率法更廣，因為市盈率無法估算凈利為負值的公司的價值(凈利為負值經(jīng)常發(fā)生)，但市凈率為負值的情況卻是很少見的。并且凈資產(chǎn)的賬面價值比凈利穩(wěn)定，也不容易被人為操縱，凈資產(chǎn)賬面價值的數(shù)據(jù)也容易取得、容易理解。在謹慎性原則日益受到資本市場關(guān)注的今天，有著很廣泛的應(yīng)用空間。但是凈資產(chǎn)的賬面價值容易受到會計政策選擇的影響，如果各公司執(zhí)行不同的會計標準或會計政策，市凈率會失去可比性。另外，固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性公司和高科技公司，凈資產(chǎn)的賬面價值與公司價值沒有很大的關(guān)系，其市凈率的比較沒有實際意義。市凈率法主要適用于需要擁有大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的公司。
相對估值法最顯著的優(yōu)點就是非常簡單、非常透明。選擇一個參照公司，以相同的市盈率或市凈率來對比一下，很快就能得出被評估公司的價值或價格。這種方法的缺點是完全可比的公司難以尋找。另外可比公司之間的市場定價是否合理，合理的情況下又是否能作為目標公司的參照等問題都無法確定。并且一組可比公司之間本身的市場定價可能存在很大的差別，這樣就給相對價值法在準確性上、可信度上造成一定的欠缺。
(四)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法
現(xiàn)金流量折現(xiàn)法認為公司的內(nèi)在價值是公司經(jīng)營所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。該方法最明顯的優(yōu)點是在理論上是正確的，符合“現(xiàn)值規(guī)律”這一金融原理，即任何資產(chǎn)的價值等于其預(yù)期未來全部現(xiàn)金流的折現(xiàn)值的總和。因此從理論
上來講，該方法能夠計算出公司的真實價值。而且不受會計報表粉飾的影響，因為現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是建立在現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)上，任何不影響現(xiàn)金流量的會計計量，也不會影響到現(xiàn)金流量折現(xiàn)法?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)法要求對公司的營業(yè)情況和所在的行業(yè)都有比較深入的了解，在進行價值評估的時候需要調(diào)查一些在公司和行業(yè)中創(chuàng)造和推動價值的因素。
現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是基于未來預(yù)期現(xiàn)金流和折現(xiàn)率的價值評估方法，是公司在競爭環(huán)境下的內(nèi)在價值。該方法適用范圍很廣，如果可以比較可靠地估計公司的未來現(xiàn)金流，同時根據(jù)現(xiàn)金流的風(fēng)險特性能夠確定出恰當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率，就適合采用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。除了適用于現(xiàn)金流相對確定的資產(chǎn)之外，也適用于當(dāng)前處于高速成長或成熟穩(wěn)定發(fā)展階段的公司，而對于處于周期性行業(yè)的公司或新生公司則較為困難。
盡管現(xiàn)金流量折現(xiàn)法有完美的理論基礎(chǔ)，但也有其局限性。由于該方法運用了大量的假設(shè)假設(shè)前提，價值評估的結(jié)果取決于對未來現(xiàn)金流的預(yù)測及對未來現(xiàn)金流的風(fēng)險特性相匹配的折現(xiàn)率的估計。當(dāng)實際情況與假設(shè)的前提條件有差距時，就會影響價值評估結(jié)果的可信度。
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