股利政策理論有哪些
公司股利理論是公司金融中的重要理論之一,主要有股利無(wú)關(guān)論和股利有關(guān)論。以下是學(xué)習(xí)啦小編精心整理的股利政策理論的相關(guān)資料，希望對(duì)你有幫助!
股利政策理論
股利理論與股利政策研究
【摘要】公司股利理論是公司金融中的重要理論之一,主要有股利無(wú)關(guān)論和股利有關(guān)論。在投資者的偏好、股利的稅負(fù)差別、信息傳遞、代理成本、交易成本的影響下,如何制定股利政策會(huì)直接影響公司的市場(chǎng)價(jià)值。在實(shí)踐中,公司結(jié)合自身實(shí)際情況,已形成了多種股利分配政策。
【關(guān)鍵詞】股利理論;股利政策
股利理論至今仍是學(xué)術(shù)界內(nèi)有爭(zhēng)議的一個(gè)問(wèn)題。費(fèi)雪・克萊爾在1976年稱之為“股利之謎”。謎題的關(guān)鍵就是股利的支付率是否與股東的財(cái)富和股票的價(jià)格相關(guān),基于此,股利理論存在兩大流派:股利無(wú)關(guān)論和股利相關(guān)論。
一、股利理論及新發(fā)展
(一)股利無(wú)關(guān)論(MM理論)
1.MM理論的假設(shè)
(1)完善資本市場(chǎng)假設(shè):任何一位證�交易者都沒(méi)有足夠的力量通過(guò)其交易活動(dòng)對(duì)股票的現(xiàn)行價(jià)格產(chǎn)生明顯的影響。同時(shí),證�的發(fā)行和買(mǎi)賣(mài)等交易活動(dòng)不存在經(jīng)紀(jì)人費(fèi)用、交易稅和其他交易成本,在利潤(rùn)分配與不分配,或資本利得與股利之間均不存在稅負(fù)差異。
(2)完整理性投資者假設(shè):所有的市場(chǎng)參與者均以個(gè)人財(cái)富的最大化為追求目標(biāo)。
(3)對(duì)未來(lái)的充分肯定假設(shè):所有的投資者對(duì)未來(lái)投資、利潤(rùn)和股利具有相同的信念。
(4)信息完備假設(shè):所有的投資者都可以平等地免費(fèi)獲得影響股票價(jià)格的任何信息。
2.MM理論的內(nèi)容
(1)股利的支付率并不影響公司的價(jià)值:公司的股票市價(jià)是公司價(jià)值的反應(yīng),而公司的價(jià)值取決于其擁有的資產(chǎn)及其盈利能力。公司的盈余在股利與留存盈余之間分配,并不影響公司的價(jià)值。
(2)股利政策在公司的政策中居于次要位置,而投資政策才是公司的主導(dǎo)政策。這是因?yàn)橥顿Y政策是形成資產(chǎn)獲利能力的基礎(chǔ),而股利政策不過(guò)是服從于投資政策的一種籌資策略而已。
(3)既得的股利和股價(jià)升值而形成的資本利得是組成股東財(cái)富的兩大部分。公司發(fā)放股利將使公司增長(zhǎng)有所減退,進(jìn)而引起股價(jià)的下跌。股東從股利的到的好處將正好被股價(jià)下降而產(chǎn)生的損失所抵消。因此,股利的發(fā)放不會(huì)影響到股東財(cái)富的數(shù)量。
(4)對(duì)具有理性的投資者來(lái)說(shuō),在股利和資本利得的選擇上并不存在凈偏好。如果股利的支付率太低,投資者可以出售一部分股票,以補(bǔ)償股利支付的不足。相反,如果股利支付的太高,投資者可以購(gòu)入一部分股票,以擴(kuò)大投資。
(二)股利有關(guān)理論
1.傳統(tǒng)股利理論
傳統(tǒng)股利理論也就是所說(shuō)的“在手之鳥(niǎo)理論”或“手中鳥(niǎo)”理論,它認(rèn)為投資者具有股利偏好,因而主張較高的股利支付比率。即投資者厭惡風(fēng)險(xiǎn),在股利和未來(lái)的資本利得之間選擇時(shí),投資者更偏好前者。因?yàn)楣衫窃诔掷m(xù)經(jīng)營(yíng)基礎(chǔ)上于本期收到的,而資本利得的實(shí)現(xiàn)則是在不確定的未來(lái),投資于支付股利的公司投資者可以在一定程度上消除不確定性,也就是所謂的“一鳥(niǎo)在手,勝過(guò)雙鳥(niǎo)在林”。因此,投資者愿意為那些能夠支付較高股利、而其他方面完全一樣的股票支付一個(gè)較高的價(jià)格。
所以,公司適時(shí)支付股利,有利于消除股東對(duì)投資收益的不確定感?；谶@種觀點(diǎn),可以認(rèn)定股利政策將對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生實(shí)際影響。
2.稅負(fù)差別理論
稅負(fù)差別理論是第一個(gè)放寬MM理論的嚴(yán)格假設(shè)條件所形成的理論,它引進(jìn)了稅賦,放寬了無(wú)稅收假設(shè)。在現(xiàn)行法律下,不論是否有發(fā)放股利,公司均應(yīng)繳納企業(yè)所得稅,而在發(fā)放股利時(shí)股東要繳納個(gè)人所得稅。一般的,與股利收入相比,資本利得的稅率較低,而且可以繼續(xù)持有股票來(lái)延緩資本利得的實(shí)現(xiàn),從而推遲納稅時(shí)間,享受到遞延納稅的好處。因此在其他條件不變的情況下,投資者將偏好資本利得而反對(duì)派發(fā)現(xiàn)金股利。故稅負(fù)差別理論認(rèn)為:股東傾向于獲得資本利得而非股利,從而樂(lè)于選擇低股利支付率。
所以投資者可以通過(guò)比較股利收入和資本利得哪一個(gè)更具有稅收優(yōu)勢(shì),選擇適當(dāng)?shù)墓衫邅?lái)實(shí)現(xiàn)其稅后收益最大化。
3.信號(hào)傳遞理論
信號(hào)傳遞理論放松了MM理論的投資者與管理當(dāng)局擁有相同的信息的假定,認(rèn)為管理當(dāng)局與企業(yè)外部投資者之間由于代理關(guān)系存在著信息不對(duì)稱。管理當(dāng)局掌握著更多的關(guān)于企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量、投資機(jī)會(huì)與盈利前景等方面的信息,外部投資者可以通過(guò)對(duì)管理當(dāng)局發(fā)出的股利信號(hào)的觀察來(lái)消除信息不對(duì)稱現(xiàn)象。
該理論認(rèn)為,股利是擁有內(nèi)部信息的管理當(dāng)局向外界傳遞其掌握信息的一種手段,即股利改變向投資者傳遞了重要信息,即公司管理當(dāng)局對(duì)未來(lái)盈余的預(yù)期發(fā)生變化。一般而言,在宣布增加股利后,股票價(jià)格會(huì)隨之上漲;而宣布減少股利后,股票價(jià)格會(huì)隨之下跌,即股利增加(減少)是預(yù)期未來(lái)盈余變好(變壞)的標(biāo)志。
4.代理成本理論
代理成本理論是在放松MM理論的管理當(dāng)局與股東之間利益完全一致這一假設(shè)的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的。在現(xiàn)代公司中,與股利政策有關(guān)的最主要的委托代理關(guān)系就是股東和公司經(jīng)理間的委托代理關(guān)系。由于公司的產(chǎn)權(quán)分散,股東和經(jīng)營(yíng)者之間往往會(huì)出現(xiàn)利益沖突。經(jīng)營(yíng)者有時(shí)會(huì)犧牲股東的利益來(lái)追求自身效益最大化。
代理成本理論認(rèn)為,股利的支付能夠有效地降低代理成本。首先,股利的支付減少了管理人員對(duì)自由現(xiàn)金流量的支配權(quán),使其失去了可用于謀求自身利益的資金來(lái)源,促進(jìn)資金的最佳配置;其次,大額股利的發(fā)放,使得公司內(nèi)部資本由留存收益供給的可能性越小,為了滿足新投資的資金需求,有必要尋求外部負(fù)債或權(quán)益融資,然而進(jìn)入資本市場(chǎng)進(jìn)行融資意味著公司將接受更多的、更嚴(yán)格的監(jiān)督和檢查。新資本的供應(yīng)者實(shí)際上幫助股東監(jiān)控了經(jīng)理人員,股利支付成為一種間接約束經(jīng)理人員的監(jiān)管機(jī)制,而且減少管理者潛在的代理成本,從而增加公司價(jià)值。
5.交易成本理論
股東可以創(chuàng)造自制股利或?qū)⑵渌@股利用于再投資,但是在交易中會(huì)發(fā)生經(jīng)紀(jì)人傭金,一個(gè)公司通過(guò)發(fā)行股票來(lái)支付現(xiàn)金股利,將發(fā)生以發(fā)行成本形式存在的直接交易成本。
經(jīng)紀(jì)人傭金和發(fā)行成本都隨交易規(guī)模變化而變化。規(guī)模經(jīng)濟(jì)使公司大批量發(fā)行股票比個(gè)別股東小規(guī)模出售股票更廉價(jià)。因此,公司支付股利通常比股東創(chuàng)造自制股利來(lái)的便宜。定期股利支票減輕了股東的不便和大量因進(jìn)行小規(guī)模交易而產(chǎn)生的經(jīng)紀(jì)人傭金。
(三)股利理論新發(fā)展
1.追隨者效應(yīng)理論
追隨者效應(yīng)理論,放寬了MM理論的假設(shè)――無(wú)稅收,無(wú)交易成本等假設(shè),研究不完美市場(chǎng)下的股利政策。
追隨者效應(yīng)也稱為顧客效應(yīng),是對(duì)狹義稅負(fù)差別理論的進(jìn)一步發(fā)展。追隨者效應(yīng)理論從股東的邊際所得稅率出發(fā),認(rèn)為每個(gè)投資者所處的稅收等級(jí)不同。如富有投資者邊際稅率高,養(yǎng)老基金邊際率低,由此會(huì)引起他們對(duì)股利的態(tài)度不同,邊際稅率高的投資者偏好低股利支付率或不支付股利的股票;邊際稅率低的投資者偏好高股利支付率的股票。據(jù)此,公司會(huì)相應(yīng)調(diào)整其股利政策,使股利政策符合股東的愿望。達(dá)到均衡時(shí),高股利支付率的股票將吸引一類(lèi)追隨者(低邊際稅率等級(jí)投資者),低股利支付率的股票將吸引另一類(lèi)追隨者(高邊際稅率等級(jí)投資者)。這種投資者聚集在滿足各自偏好的股利政策的公司的現(xiàn)象,就叫做“追隨者效應(yīng)”。
2.迎合理論
迎合理論是學(xué)者將行為科學(xué)引進(jìn)和應(yīng)用于股利理論研究中,借助行為金融學(xué)的研究成果放棄了投資者理性以及市場(chǎng)有效的假設(shè)。即投資者中有理性的套利者也有非理性投資者,這類(lèi)投資者并不看中最終獲得財(cái)富的絕對(duì)水平,而是關(guān)注相對(duì)與某一參照標(biāo)準(zhǔn)來(lái)說(shuō)他們的得與失。市場(chǎng)是無(wú)效的,現(xiàn)實(shí)中的套利不僅充滿風(fēng)險(xiǎn)而且作用是有限的。
按迎合理論的觀點(diǎn),公司管理者通常迎合投資者偏好制定股利政策,迎合的最終目的在于獲得股票溢價(jià)。即當(dāng)投資者傾向于風(fēng)險(xiǎn)回避,他們可能偏好發(fā)放股利的股票,因?yàn)榭赡苷J(rèn)為這類(lèi)公司風(fēng)險(xiǎn)小,于是對(duì)支付股利的股票給予溢價(jià),管理者就支付股利。
二、股利政策
由股利相關(guān)論知,公司的核心財(cái)務(wù)問(wèn)題中股利政策占有重要地位,當(dāng)公司通過(guò)自己的業(yè)務(wù)活動(dòng)取得現(xiàn)金流量后,就會(huì)面臨這樣的決策,應(yīng)當(dāng)將這些現(xiàn)金重新投入生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng),還是將其分配給投資者?以何種比率進(jìn)行分配?它一方面關(guān)系到公司的未來(lái)發(fā)展,另一方面關(guān)系到公司股東的福利。股利政策制定的好壞將會(huì)影響公司價(jià)值的實(shí)現(xiàn)。
公司發(fā)放股利是對(duì)股東的一種回報(bào),不同的股利政策將對(duì)股價(jià)產(chǎn)生影響。公司應(yīng)根據(jù)自身的情況選擇股利政策。股利政策的基本類(lèi)型有:剩余股利政策、固定股利或穩(wěn)定增長(zhǎng)股利政策、變動(dòng)股利政策、低正常股利加額外股利政策。
(一)剩余股利政策
剩余股利政策就是在公司有良好的投資環(huán)境時(shí),根據(jù)事先的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu),測(cè)算投資所需的權(quán)益資本,先從公司盈余當(dāng)中留用,在滿足了投資所需資金之后若有剩余,公司才將剩余部分作為股利發(fā)放給股東。這一政策的實(shí)質(zhì)是采納了股利無(wú)關(guān)論的觀點(diǎn)。
按此股利政策,公司的股利發(fā)放額將隨每年投資機(jī)會(huì)和盈余水平的變化而變化。在盈余水平不變的情況下,股利將于投資機(jī)會(huì)的多寡成反方向變動(dòng):投資機(jī)會(huì)越多,股利支付越少;反之,投資機(jī)會(huì)越少,股利支付就越多。
優(yōu)點(diǎn)是留存收益優(yōu)先滿足于再投資的需要,這有助于降低再投資的資金成本實(shí)現(xiàn)年利益的長(zhǎng)期性和最大化。缺點(diǎn)是股利的支付與否及支付比率完全要根據(jù)投資機(jī)會(huì)的多少及其對(duì)資金的需求量來(lái)決定,由此導(dǎo)致股利支付的經(jīng)常性變動(dòng)。
(二)固定股利或穩(wěn)定增長(zhǎng)股利政策
該政策要預(yù)先確定每股的年股利額,并保持不變。公司在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)支付固定的股利總額,只有在公司未來(lái)的收益穩(wěn)定而且可以維持新的更高股利時(shí),才可考慮增加每股固定的年股利額,這時(shí)便成為穩(wěn)定增長(zhǎng)的股利政策。
優(yōu)點(diǎn)是該股利政策向市場(chǎng)傳遞著公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)前景將會(huì)更好的信息,有利于公司樹(shù)立良好的形象,增強(qiáng)投資者對(duì)公司投資的信心,從而使公司股票的價(jià)格能保持相對(duì)穩(wěn)定;該股利政策迎合了那些需要和依靠固定股利收入作為消費(fèi)來(lái)源的股東的愿望;該股利政策避免股利支付的大幅度、無(wú)序性波動(dòng),有助于預(yù)測(cè)現(xiàn)金流出量,便于理財(cái)和管理。缺點(diǎn)是該股利政策股利的支付與盈余相脫節(jié),當(dāng)公司盈余較低時(shí),穩(wěn)定不變的股利可能會(huì)成為公司的一項(xiàng)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān),導(dǎo)致公司資金短缺,財(cái)務(wù)狀況惡化,從而影響公司的發(fā)展。
(三)變動(dòng)的股利政策
在確定公司股利的分配方案時(shí),首先要確定一個(gè)股利占收益比重的股利支付比率,未來(lái)各年的股利額則隨公司經(jīng)營(yíng)的好壞而上下波動(dòng),獲得盈余較多的年份發(fā)放股利額高,獲得盈余較少的年份發(fā)放股利額低。
優(yōu)點(diǎn)是實(shí)行相對(duì)固定的股利支付率能使股利與公司盈余緊密地結(jié)合,以體現(xiàn)“多盈多分,少盈少分,不盈不分”的原則。缺點(diǎn)是這種政策下各年的股利波動(dòng)性較大,可能會(huì)直接影響股東對(duì)公司股利寄予的期望,容易給股東造成公司不穩(wěn)定的感覺(jué),對(duì)穩(wěn)定股票價(jià)格是不利的。
(四)低正常股利加額外股利政策
采用該政策,公司首先必須將每年支付的股利固定在一個(gè)較低的水平,這個(gè)較低水平的股利稱之為正常股利。然后,公司只有在經(jīng)營(yíng)比較好,有較多盈余的年份,才按實(shí)際情況向股東發(fā)放額外的股利。
優(yōu)點(diǎn)是公司在股利支付方面有充分的彈性。當(dāng)公司贏利不佳或需要較多的資金追加投資時(shí),可維持設(shè)定的較低但正常的股利,這樣能減少公司的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān),另一方面也不會(huì)產(chǎn)生股東對(duì)股利的跌落感;而當(dāng)公司盈余有較大幅度增加時(shí),則可適度增發(fā)額外股利,把超額的部分利益分給股東,增強(qiáng)他們對(duì)公司的信心,使公司的股票市價(jià)保持在一個(gè)較高的水平上。使那些依靠股利度日的股東每年至少可以得到雖然較低但卻穩(wěn)定的股利收入,從而吸引住這部分股東的人數(shù),也可使公司的股價(jià)不會(huì)出現(xiàn)大的下跌。缺點(diǎn)是公司在贏利較少或無(wú)盈利時(shí),仍須支付正常的股利。盡管所付的正常股利數(shù)額可能不大,但畢竟股利的支付會(huì)增加公司資金的流出,對(duì)于本來(lái)資金就很緊張的公司來(lái)說(shuō),無(wú)疑是雪上加霜。
如果公司經(jīng)營(yíng)狀態(tài)良好,盈利較多,并持續(xù)的支付額外股利,這又很容易提高股東對(duì)股利的期望值,從而將額外股利視為“正常”股利,一旦公司盈利下降而減少額外股利時(shí),便會(huì)招致股東極大不滿。
在股利分配實(shí)務(wù)中,股利理論是股利政策的重要依據(jù)之一,公司所選擇的股利政策與公司所信奉的股利理論密切相關(guān)。
股利政策不只是一個(gè)股利的決策,應(yīng)當(dāng)融入公司整體戰(zhàn)略決策中,因此股利政策的選擇應(yīng)當(dāng)著眼于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展、從全局的角度進(jìn)行規(guī)劃、權(quán)衡各利益相關(guān)集團(tuán)的利益、充分考慮公司自身的現(xiàn)狀及確定最佳的股利政策。
關(guān)于股利政策理獻(xiàn)綜述
摘要：截止到2007年底，我國(guó)A股上市公司達(dá)到上千家，證券市場(chǎng)已經(jīng)成為我國(guó) 經(jīng)濟(jì) 的重要組成部分。但也應(yīng)該看到，我國(guó)上市公司普遍存在著不分配股利或分配股利以再融資為目的的現(xiàn)象，這被學(xué)術(shù)界稱為“ 中國(guó) 股利政策之謎”，股利政策已成為國(guó)內(nèi)外公司財(cái)務(wù)、 金融 領(lǐng)域的一個(gè)研究重點(diǎn)。
論文關(guān)鍵詞：現(xiàn)金股利股票股利股利政策 編輯。
公司稅后利潤(rùn)究竟應(yīng)該分配給股東還是留在公司內(nèi)部?應(yīng)該采取怎樣的方式把股利分配給股東?應(yīng)該分配多少股利給股東?股利分配的金額和方式對(duì)公司價(jià)值和股東財(cái)富有怎樣的影響?這些問(wèn)題一直沒(méi)有得到一致的回答，因而，公司股利政策的問(wèn)題也成為公司財(cái)務(wù)領(lǐng)域長(zhǎng)期以來(lái)的研究 熱點(diǎn)和難點(diǎn)。
一、國(guó)外研究
西方國(guó)家對(duì)于上市公司股幣政策的研究 歷史 較長(zhǎng)，最先是和證券估價(jià)分析 聯(lián)系在一起，還沒(méi)形成一個(gè)專(zhuān)門(mén)的研究領(lǐng)域。對(duì)股利政策的真正研究開(kāi)始于20世紀(jì)60年代。1961年美國(guó)芝加哥大學(xué)兩位財(cái)務(wù)學(xué)家米勒和莫迪格利安尼 發(fā)表了《股利政策、增長(zhǎng)和股票估價(jià)》一文，股利政策一時(shí)成為眾多學(xué)者的研究熱點(diǎn)。此后，很多財(cái)務(wù)學(xué)家對(duì)此發(fā)表了大量的論文，并形成了傳統(tǒng)股利政策理論與 現(xiàn)代 股利政策理論。前者主要側(cè)重于研究股利政策與股票價(jià)格的相關(guān)性方面，形成了股利無(wú)關(guān)論與稅差理論;而后者側(cè)重于研究股利引起股票價(jià)格變動(dòng)的原因，形成了追隨者效應(yīng)理論、股利信號(hào)傳遞理論和代理成本理論。
(一)傳統(tǒng)的股利政策理論
傳統(tǒng)股利政策理論認(rèn)為，投資者更喜歡現(xiàn)金股利，而不大喜歡將利潤(rùn)留存給公司。這是因?yàn)椋簩?duì)投資者來(lái)說(shuō)，現(xiàn)金股利是“抓在手中的鳥(niǎo)”，是實(shí)在的，而公司留利則是“躲在林中的鳥(niǎo)”，隨時(shí)都可能飛走。既然現(xiàn)在的留利并不一定轉(zhuǎn)化為未來(lái)的股利，那么在投資者看來(lái)，公司分配的股利越多，公司的市場(chǎng)價(jià)值也就越大。1956年哈佛大學(xué)約翰·林納(John.1inther)首次提出了公司股利分配行為的理論模型，拉開(kāi)了股利政策研究的序幕。
1.“一鳥(niǎo)在手”理論。“～鳥(niǎo)在手”理論主要的代表者是戈登。1962年戈登(Grordon.M.J)和夏普(EliShapiro)在眾多研究的基礎(chǔ)上推導(dǎo)出了戈登模型。該理論基于投資者偏愛(ài)即期收入和即期股利能消除不確定性的特點(diǎn)，認(rèn)為股票價(jià)格變動(dòng)較大，在投資者眼里股利收益要比留存收益再投資帶來(lái)的資本利得更為可靠，由于投資者一般為風(fēng)險(xiǎn)厭惡型，寧可現(xiàn)在收到較少的股利，也不愿承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn)等到將來(lái)收到更多的股利，故投資者一般偏好現(xiàn)金股利而非資本利得。在這種思想下，該理論認(rèn)為股利政策與股東財(cái)富息息相關(guān)，股利支付的提高將會(huì)增加股東財(cái)富。
2.股利無(wú)關(guān)論。最著名的MM股利無(wú)關(guān)論是由莫迪格利安尼(Modigliani)和米勒(Miller)在1961年提出的，因?yàn)閮扇诵帐系牡谝粋€(gè)字母均為M而簡(jiǎn)稱為MM理論。Modigliani和Miller認(rèn)為，在一個(gè)信息對(duì)稱的完善資本市場(chǎng)里，在公司投資決策既定的條件下，公司的價(jià)值和公司的財(cái)務(wù)決策是無(wú)關(guān)的，因此，是否分配現(xiàn)金股利對(duì)股東的財(cái)富和公司價(jià)值沒(méi)有影響，股利政策與股價(jià)無(wú)關(guān)，公司的股利政策不會(huì)影響股票的市價(jià)。
3. 稅收效應(yīng)理論。法勒(Farrar)和塞爾文(Sel—wyn，L)通過(guò)研究認(rèn)為，在不存在稅收因素的條件下，公司選擇何種股利支付方式并不是非常重要。但是，如果現(xiàn)金紅利和資本利得可以不同稅賦，如現(xiàn)金股利稅賦高于資本利得的稅賦，那么，在公司及投資者看來(lái)，支付現(xiàn)金股利就不再是最優(yōu)的股利分配政策。由此可見(jiàn)，存在稅賦差別的前提下，公司選擇不同的股利支付方式，不僅會(huì)對(duì)公司的市場(chǎng)價(jià)值產(chǎn)生不同的影響，而且也會(huì)使公司(及個(gè)人投資者)的稅收負(fù)擔(dān)出現(xiàn)差異，即使在稅率相同的情況下，資本利得只有在實(shí)現(xiàn)之時(shí)才繳納資本增值稅，相對(duì)于現(xiàn)金股利課稅而言，仍然具有延遲納稅的好處。
(二)現(xiàn)代股利政策
現(xiàn)代股利政策認(rèn)為，在完善資本市場(chǎng) 環(huán)境中，股利政策并不重要，每個(gè)股東都能無(wú)成本地選擇公司的股利政策，以適應(yīng)自己偏好，所以股利不影響公司價(jià)值。但是，在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，由于資本市場(chǎng)存在不對(duì)稱稅負(fù)、不對(duì)稱信息和交易成本三種缺陷，公司的股利政策將對(duì)公司的價(jià)值產(chǎn)生影響，這時(shí)股利政策就顯得十分重要。
1.追隨者效應(yīng)理論。追隨者效應(yīng)理論是稅差理論的進(jìn)一步 發(fā)展 。該理論認(rèn)為股東的稅收等級(jí)不同，導(dǎo)致他們對(duì)待股利水平的態(tài)度不同。有的稅收等級(jí)高，而有的稅收等級(jí)低。公司應(yīng)據(jù)此調(diào)整股利政策，使其符合股東的愿望達(dá)到均衡。高股利支付率的股票將吸引一類(lèi)追隨者，由處于低邊際稅率等級(jí)的投資者持有;低股利支付率的股票將吸引另一類(lèi)追隨者，由處于高邊際稅率等級(jí)的投資者持有。
2.信號(hào)傳遞理論。股利具有信息內(nèi)涵的思想萌芽于Lintner，由MM最早提出。Bhattacharya(1979)建立了第一個(gè)股利的信號(hào)傳遞模型。該學(xué)派從放松理論的投資者和 管理當(dāng)局擁有相同的信息假定出發(fā)，認(rèn)為當(dāng)局與 企業(yè) 外部投資者之間存在著信息不對(duì)稱，管理當(dāng)局占有更多的有關(guān)企業(yè)前景方面的內(nèi)部信息?！ ?.代理成本理論。Jensen和Meckling(1976)的代理成本學(xué)說(shuō)為整個(gè)公司的委托——代理問(wèn)題研究奠定了理論框架和分析基礎(chǔ)。Jensen和Meckling將代理關(guān)系定義為一種契約，在這種契約下，一個(gè)人或更多的人(委托人)聘用另一人(即代理人)代表他們來(lái)履行某些服務(wù)，其中包括把若干決策權(quán)托付給代理人。由于信息不對(duì)稱產(chǎn)生了道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問(wèn)題，由此他們將代理成本定位為委托人發(fā)生的監(jiān)督支出、代理人發(fā)生的約束性支出和委托人承擔(dān)的剩余損失。
4.股利信息不對(duì)稱理論、交易成本理論、成長(zhǎng)機(jī)會(huì)理論。信息不對(duì)稱是指公司 管理者與投資者在有關(guān)公司信息方面存在時(shí)間及數(shù)量上的不一致性。股利信息不對(duì)稱理論認(rèn)為，公司的管理者比外部投資者占有更多的內(nèi)部信息，且在時(shí)間上也比外部投資者早得多。交易成本理論認(rèn)為，雖然股東可以創(chuàng)造自制股利或?qū)⑵渌@股利用于再投資，但是在交易中會(huì)發(fā)生交易成本(如經(jīng)紀(jì)人傭金等)。成長(zhǎng)機(jī)會(huì)理論指的是當(dāng)公司進(jìn)入成就期后，通常從某一時(shí)刻起開(kāi)始支付股利，并逐步提高所付股利占凈利潤(rùn)的比例。 經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，公司股利政策的模式一般保持不變，當(dāng)股利政策改變時(shí)，股票平均價(jià)格會(huì)發(fā)生重大變化。因此，公司一般保持穩(wěn)定的股利政策。
二、國(guó)內(nèi)研究
我國(guó)的股利政策研究起步較晚，20世紀(jì)90年代初期，我國(guó)建立了資本市場(chǎng)，90年代中后期逐步開(kāi)始股利探索。翻譯借鑒西方成熟而完備的股利理論與實(shí)證，研究方法結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)際情況的股利研究是我國(guó)在這一領(lǐng)域研究的一大特色。目前理論和實(shí)證研究對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)和股利政策的研究側(cè)重點(diǎn)不同。對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)主要探討股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響并已有多項(xiàng)實(shí)證結(jié)果。對(duì)于股利政策的研究偏向于對(duì)股利分配政策的多項(xiàng)因素的綜合分析，較少?gòu)墓蓹?quán)結(jié)構(gòu)方面展開(kāi)進(jìn)行分析。二者之間存在較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系，兩者均較少涉及股權(quán)結(jié)構(gòu)和配政策之間的關(guān)系。實(shí)際上對(duì)于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的研究是針對(duì)一個(gè)過(guò)程的結(jié)果，屬于事后控制的范疇，而股利政策具有雙重意義，一方面，選擇不利于公司 發(fā)展 的分配方式，將會(huì)直接影響到公司業(yè)績(jī);另一方面，公司業(yè)績(jī)反過(guò)來(lái)又會(huì)成為發(fā)放股利的一個(gè)制約因素，兼具事中和事后控制的作用，可以幫助投資者及時(shí)發(fā)現(xiàn)問(wèn)題并采取措施保護(hù)自己的利益。1999年，呂長(zhǎng)江和王克敏采用因子分析法在對(duì)可能影響上市公司股利分配的38個(gè)變量進(jìn)行主成分分析的基礎(chǔ)上構(gòu)造了8個(gè)與現(xiàn)金股利有 統(tǒng)計(jì)顯著性的因子，進(jìn)一步采用逐步回歸分析法研究因子與股利支付水平之間的關(guān)系顯示，國(guó)有股和法人股控股比例越大，內(nèi)部人控制度越強(qiáng)，公司的股利支付水平越低;國(guó)有股及法人股比例越低，公司越傾向于將利潤(rùn)留存于未來(lái)發(fā)展，易采用股票股利代替現(xiàn)金股利的支付政策。
2001年，趙春光、張?chǎng)悺⑷~龍選取1999年底前上市的210家公司為樣本研究股利政策的選擇動(dòng)因，結(jié)果也表明股權(quán)集中度越高可能越不分配股票股利。原紅旗2001年在對(duì)上海、深圳證券交易所1994-1997年除 金融 概念股外的公司的股利分配方案分年度進(jìn)行橫截面分析，結(jié)論表明上市公司的控股股東存在通過(guò)現(xiàn)金股利從上市公司轉(zhuǎn)移現(xiàn)金的行為，而對(duì)以股票股利留存于公司內(nèi)部的資金存在浪費(fèi)現(xiàn)象。魏剛2001年以389家公司1367個(gè)樣本觀察值為基礎(chǔ)，采用Legit多元回歸模型分析上市公司股利分配和股權(quán)結(jié)構(gòu)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)國(guó)家股比例和法人股比例越高，上市公司分配股利的概率越高;相反，國(guó)家股比例和法人股比例越低，上市公司分配股利的概率越低。
三、 總結(jié)
從目前相關(guān)的 文獻(xiàn) 來(lái)看，無(wú)論是傳統(tǒng)股利理論還是 現(xiàn)代 股利理論，無(wú)論是從稅差理論角度、信號(hào)效應(yīng)角度，還是從代理成本理論角度，中外學(xué)者都未能達(dá)成一致意見(jiàn)，“股利之謎”仍是一個(gè)未知的領(lǐng)域?，F(xiàn)代公司財(cái)務(wù)學(xué)是在放松了MM定理的假設(shè)條件和基于現(xiàn)實(shí)條件的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的。從理論的發(fā)展脈絡(luò)可以看出，已經(jīng)越來(lái)越多涉及到利益相關(guān)人之間以及股東之間的利益分化對(duì)股利政策的影響。在國(guó)外，股利政策的研究通常都以MM理論為研究線索，通過(guò)放松其嚴(yán)格的假設(shè)條件來(lái)研究現(xiàn)實(shí)世界的股利問(wèn)題。進(jìn)入20世紀(jì)70年代后，財(cái)務(wù)學(xué)者將不對(duì)稱信息理論研究成果 應(yīng)用于財(cái)務(wù)理論，這些理論對(duì)現(xiàn)實(shí)世界公司的財(cái)務(wù)決策給予了重新的解釋?zhuān)黄屏藗鹘y(tǒng)只重視外部可見(jiàn)因素的研究而忽略了對(duì)可分配收益有決定權(quán)的個(gè)人動(dòng)機(jī)研究，人們開(kāi)始認(rèn)識(shí)到不對(duì)稱信息決定了契約的不完美這將導(dǎo)致作為決策主體的個(gè)人動(dòng)機(jī)在財(cái)務(wù)決策中起到不可低估的作用，同時(shí)與動(dòng)機(jī)相關(guān)的公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和外部治理 環(huán)境也成為了研究的重點(diǎn)。國(guó)內(nèi)的研究則主要體現(xiàn)為：應(yīng)用國(guó)外股利理論來(lái)解釋我國(guó)的特殊情況，很少系統(tǒng)地從公司的內(nèi)部治理機(jī)制和外部治理環(huán)境出發(fā)，來(lái)研究我國(guó)上市公司利益主體的股利支付動(dòng)機(jī)。因此。在我國(guó)，從公司的治理機(jī)制出發(fā)，研究我國(guó)上市公司的股利政策將會(huì)是一個(gè)新的亮點(diǎn)。
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