四、結(jié)　論
本文遵循“理念——原則——制度”的邏輯層次，對(duì)上市公司反收購措施若干問題進(jìn)行了研究。
理念上，針對(duì)上市公司反收購措施的立法選擇，應(yīng)當(dāng)遵循中立性、引導(dǎo)性的理念。所謂中立性，是指就目標(biāo)公司的反收購措施，采取一種中立的、不偏不倚的立法追求，既不能為了方便目標(biāo)公司的反收購而放松甚至放縱對(duì)其所采取措施及該措施所導(dǎo)致后果的約束，又不能一味設(shè)置障礙增加目標(biāo)公司通過反收購措施維護(hù)自身權(quán)益的阻力。這種中立性，是和收購立法“中立性”相互配合的需要，是基于反收購措施本身利弊狀況的必然要求，是實(shí)現(xiàn)收購雙方之間“精巧的平衡”的正確選擇。引導(dǎo)性的立法理念主要是就目標(biāo)公司的管理層而言的，特別是管理層在上市公司中作用及權(quán)力越來越大的今天，更是如此。
原則上，西方發(fā)達(dá)證券市場(chǎng)確立了董事會(huì)注意義務(wù)、商業(yè)判斷準(zhǔn)則、“股東決策”及“風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與控制相稱”等反收購原則?；谑袌?chǎng)成熟化背景的差異、身處兩大法系特點(diǎn)的不同、收購和反收購措施理論研究水平的距離以及我國利益各方十分復(fù)雜的現(xiàn)狀，我國不應(yīng)照搬西方發(fā)達(dá)證券市場(chǎng)的現(xiàn)行原則，而應(yīng)該建立一套立體式的原則體系，來指導(dǎo)具體的反收購制度建設(shè)，評(píng)價(jià)實(shí)務(wù)中反收購措施的對(duì)錯(cuò)得失。在這一原則體系中，包括遵守法律強(qiáng)制性規(guī)定、堅(jiān)持公司自治、維持利益各方均衡等三項(xiàng)密切相關(guān)的抽象性指引。之所以說三者密切相關(guān)，是因?yàn)楣咀灾我⒃诓贿`反法律強(qiáng)制性規(guī)定的前提之下；但若造成相關(guān)者的利益失衡，即使遵守了法律的強(qiáng)制性規(guī)定，也要對(duì)公司自治的范圍和程度進(jìn)行限制。這一原則體系還應(yīng)包括平等競(jìng)價(jià)原則、管理層忠實(shí)勤勉原則、收購市場(chǎng)效率原則、信息披露原則等四項(xiàng)具體性要求，它們可以被單獨(dú)援引，但更多情況下需要綜合起來使用。
本著中立性、引導(dǎo)性的立法理念，結(jié)合比較法上的觀察，我國需確立包括遵守法律的強(qiáng)制性規(guī)定、堅(jiān)持公司自治、維持利益各方均衡等三項(xiàng)抽象性指引和平等競(jìng)價(jià)、管理層忠實(shí)勤勉、收購市場(chǎng)效率及信息披露等四項(xiàng)具體性要求在內(nèi)的原則體系，這對(duì)指導(dǎo)上市公司反收購制度建設(shè)、評(píng)價(jià)實(shí)務(wù)中反收購措施的對(duì)錯(cuò)得失意義重大。
注釋:
[1]詳細(xì)介紹可參見湯欣：“我國并購法規(guī)中的基礎(chǔ)性規(guī)定及其檢討——公司法和證券法上的視角”，載《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》2009年第11期。
[2]提出美國1934年的《證券交易法》“威廉姆斯法（W illiamsAct）規(guī)范體系”的威廉姆斯參議員（SenatorW illiams）在強(qiáng)調(diào)法案的中立性時(shí)說：“We have taken extreme care to avoid tipping the scales either infavor ofmanagement or in favor of the personmaking the takeover bid.（The bill） is designed solely to require fulland fair disclosure for the benefit of the investors.The billwill at the same time provide the offeror andmanagementequal opportunity to present their case.”引自Schreiber v.Burlington Northren，Inc.472 U.S.1，8 （1985）.
[3]從國外學(xué)術(shù)界看，經(jīng)常被引用的并購重組績(jī)效的論文有Meeks （1977），Mueller （1980），Ravens-craft& Scherer （1987），Healy，Palepu& Ruback （1992）等。美國弗吉尼亞大學(xué)的Bruner教授對(duì)包括這些論文在內(nèi)的1971~2003年間的130篇經(jīng)典研究文獻(xiàn)做了全面匯總分析，發(fā)現(xiàn)美國證券市場(chǎng)上的收購活動(dòng)讓目標(biāo)公司股東受益匪淺，而收購公司股票的收益率卻很不穩(wěn)定，甚至有負(fù)的傾向；同時(shí)收購公司的長期財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)會(huì)隨著時(shí)間推移呈現(xiàn)出遞減趨勢(shì)，就收購公司和目標(biāo)公司的綜合收益而言，也同樣具有不確定性。從國內(nèi)研究現(xiàn)狀看，中國證監(jiān)會(huì)張新采用事件研究法和會(huì)計(jì)研究法，對(duì)1993~2002年中國上市公司的1216個(gè)并購重組事件是否創(chuàng)造價(jià)值進(jìn)行了全面分析，也得到了與Bruner教授類似的結(jié)論。
[4]國內(nèi)上市公司呈現(xiàn)出股權(quán)越來越分散的趨勢(shì)，作為最高權(quán)力機(jī)構(gòu)的股東大會(huì)其權(quán)力越來越弱化，而作為決策機(jī)構(gòu)的董事會(huì)權(quán)力越來越集中。西方國家的公司治理無不走過一個(gè)從“股東大會(huì)中心主義”到“董事會(huì)中心主義”的過程?，F(xiàn)代公司制度賦予董事會(huì)眾多重要職能，其不僅要負(fù)責(zé)公司高級(jí)人員的挑選、評(píng)價(jià)、更換及其報(bào)酬水平，還要對(duì)公司的一些重大事項(xiàng)、重大交易和行動(dòng)進(jìn)行計(jì)劃、決策和統(tǒng)籌；它不僅要負(fù)責(zé)監(jiān)督公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營活動(dòng)，還要審查批準(zhǔn)公司的財(cái)務(wù)目標(biāo)、財(cái)務(wù)報(bào)表以及所使用的審計(jì)、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則與管理。參見：“上市公司董事權(quán)力格局應(yīng)重新安排”，載金融界http：//www.jrj.com.cn，最后訪問于2010年1月10日。
[5]如德國立法者認(rèn)為：公司股東只單獨(dú)追逐自身利益，唯有管理層才對(duì)公司長期發(fā)展目標(biāo)負(fù)責(zé)。需要注意的是，該種立法理念基于德國特殊的歷史背景及企業(yè)文化，這種認(rèn)知和作為當(dāng)今世界企業(yè)發(fā)展主流的英美國家的觀點(diǎn)大相徑庭。
[6]這種偏離可歸納為：“圖利自己（self-benefit）的問題”、“偷懶（shirking）的問題”和“自我維持（self-maintaining）的問題”?？蓞⒁姕溃?ldquo;論公司法的性格——強(qiáng)行法抑或任意法”，載《中國法學(xué)》2001年第1期。
[7]該原則在Bennettv.Propp案（See 187.A.2d 405 （Del.1962））和Cheffv.Mathes案（See 199 A.2d 548 （Del.1964））后被確立下來。根據(jù)該原則，如果董事會(huì)善意地認(rèn)為，反收購措施對(duì)于維持其認(rèn)為合適的商業(yè)實(shí)踐是必需的，董事會(huì)將不對(duì)反收購措施的實(shí)施承擔(dān)責(zé)任，即使事后證明此種決定并不明智。反之，如果董事會(huì)決定采取反收購措施僅僅是為了自身的利益，那么這種反收購措施就是不正當(dāng)?shù)?。后通過UnocalCorp.v.Mesa Petroleum Co.案（See 493 A.2d 946 （Del.1985））、Moran v.Household Internation-a，l Inc.案（See 500 A.2d 1346 （Del.1985））和Revlon，Inc.v.MacAndrews& ForbesHoldings，Inc.案（See 506 A.2d 173 （Del.1986））等判決，該原則發(fā)展到基于善意的目標(biāo)公司董事會(huì)，只要經(jīng)過合理調(diào)查后認(rèn)為“收購行為對(duì)公[8]參見沈藝峰：“公司控制權(quán)市場(chǎng)理論的現(xiàn)代演變——美國三十五個(gè)州反收購立法的理論意義”，載《中國經(jīng)濟(jì)問題》2000年第2、3期；戚自科：“從第二次反收購立法潮看美國公司治理結(jié)構(gòu)制度的演進(jìn)”，載《經(jīng)濟(jì)經(jīng)緯》2002年第2期。
[9]該法第33條第一款規(guī)定，關(guān)于目標(biāo)公司董事會(huì)的義務(wù)性規(guī)定不適用于不受要約影響的謹(jǐn)慎勤勉的公司業(yè)務(wù)執(zhí)行人采取的行動(dòng)、尋找競(jìng)價(jià)要約的行動(dòng)或獲得目標(biāo)公司監(jiān)事會(huì)批準(zhǔn)的行動(dòng)。此與《歐盟收購指令》中只允許“董事會(huì)選擇尋找競(jìng)價(jià)要約或者游說董事會(huì)作出授權(quán)以允許其采取反收購措施”相比較，給了董事會(huì)很大的自由裁量空間。
[10]《上市公司收購管理辦法》突出了目標(biāo)公司管理層的一般性忠實(shí)和勤勉義務(wù)，明確不得為包含敵意收購在內(nèi)的收購行為“設(shè)置不適當(dāng)?shù)恼系K”（第8條第2款）。同時(shí)放寬了對(duì)目標(biāo)公司管理層采取反收購措施的限制，除處置資產(chǎn)、對(duì)外投資、擔(dān)保、貸款之外的合同等行為，沒有明文禁止，同時(shí)事實(shí)上允許了目標(biāo)公司管理層向公司股東大會(huì)提出反收購行動(dòng)的議案（第33條）。
[11]如盛大向新浪發(fā)起敵意收購，新浪以毒丸計(jì)劃應(yīng)對(duì)，最終成功阻擋盛大的攻勢(shì)?？蓞⒁姡?ldquo;盛大似是惡意收購，新浪或?qū)?lsquo;毒丸’應(yīng)對(duì)”，載《中國經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)》2005年2月21日。
[12]如愛使章程之爭(zhēng)?？蓞⒁姡?ldquo;大港順利入住愛使”，載《中國證券報(bào)》1998年11月3日，第6版。
[13]如哈啤反收購案?？蓞⒁姡?ldquo;哈啤爭(zhēng)奪戰(zhàn)”，載《財(cái)經(jīng)》2004年第10期。
[14]如山東勝利股份反收購案?？蓞⒁娙f俊毅：“勝利股權(quán)資本爭(zhēng)霸戰(zhàn)”，載《金融經(jīng)濟(jì)》2000年第6期。
[15]董事提名權(quán)限制條款，即規(guī)定滿足一定持股比例和持股時(shí)間條件的股東才具有提名董事的權(quán)利，而董事候選人名單最終仍由董事會(huì)確定。如“愛使章程之爭(zhēng)”中，愛使股份公司的章程規(guī)定：?jiǎn)为?dú)或合并持有公司表決權(quán)股份總數(shù)10% （不含投票代理權(quán)）以上且持有時(shí)間半年以上的股東，才具有推派代表進(jìn)入董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)的提案權(quán)。
[16]“一般認(rèn)為，法定特別決議事項(xiàng)規(guī)定屬于法律所作的最低標(biāo)準(zhǔn)的強(qiáng)制性規(guī)定，不得通過公司章程予以放寬。”參見李哲松著：《韓國公司法》，吳日煥譯，中國政法大學(xué)出版社2000年版，第387頁。“如果決議涉及改變企業(yè)的經(jīng)營范圍、減資、批準(zhǔn)企業(yè)內(nèi)部合作協(xié)議和企業(yè)的變更，則章程只能規(guī)定比法定標(biāo)準(zhǔn)更高的絕對(duì)多數(shù)標(biāo)準(zhǔn)。”參見托馬斯.萊塞爾、昌笛格.法伊爾著：《德國資合公司法》，高旭軍等譯，法律出版社2005年版，第246頁。“絕對(duì)多數(shù)的法定比例是2 /3，但章程規(guī)定大于該比例的，按章程規(guī)定比例。”參見吳建斌等譯：《日本公司法典》，中國法制出版社2006年版，第156-157頁。
[17] “白衣騎士（WhiteKnight）”，是防御型合并（DefensiveMerger）的一種手段，當(dāng)目標(biāo)公司面對(duì)敵意收購時(shí)，尋找一家比較友好因而條件也比較優(yōu)惠的公司來收購自己，以此阻止敵意收購。那家把目標(biāo)公司從敵意收購人的魔爪下解放出來的公司被稱為白衣騎士。
[18]“白衣護(hù)衛(wèi)（White Squire）”，是一種與“白衣騎士”類似的反收購措施，兩者的區(qū)別在于“白衣騎士”謀求對(duì)目標(biāo)公司的控制權(quán)，而“白衣護(hù)衛(wèi)”則否。
[19]鎖定期權(quán)，是指事先確定的價(jià)位買受目標(biāo)公司的部分資產(chǎn)或股份的選擇權(quán)。
[20]根據(jù)《美國修正標(biāo)準(zhǔn)公司法》第8.30節(jié)第1項(xiàng)的規(guī)定，董事履行作為董事的義務(wù)時(shí)必須滿足以下要求：（1）處于善意（in good faith）；（2）盡到處于相似地位的普通謹(jǐn)慎之人在類似情形下所應(yīng)盡到的注意（with the care an ordinarily prudent person in a like position would exercise under similar circumstances）；（3）以其合理相信的符合公司最佳利益的方式（ in amanner he reasonably believes to be in the best interest of the corporation處理公司事務(wù)。參見甘培忠：“公司監(jiān)督機(jī)制的利益相關(guān)者與核心結(jié)構(gòu)——由中國公司法規(guī)定的監(jiān)督機(jī)制考察”，載《當(dāng)代法學(xué)》2006年第9期。
[21]此條規(guī)定和收購指令序言規(guī)定相吻合，序言第18條指出：為了維護(hù)收購指令管轄范圍內(nèi)的公司在證券交易或者行使表決權(quán)方面的自由，保障公司所設(shè)計(jì)的防御結(jié)構(gòu)或者機(jī)制的透明化，并且要求在正常提交給股東大會(huì)的報(bào)告中載明這些機(jī)制非常重要。
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